★米国銘柄分析【TSM】-TSMCは世界最大の半導体受託製造メーカー

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どーも、けんたろです。
最近、子育てに時間を取られて全然自分のプライベートな時間が取れません。
子どもと遊べるのはうれしいことなんですが、そればっかりになってしまいブログや投資に使える時間が確保できないのが目下の悩みです。

さて、今回は【TSM】の銘柄分析を行います。
今回は結構綿密に調査を行ったので、かなり詳しい分析になります。
【TSM】は、けんたろ保有銘柄になります。配当利回りは1.42%と決して高くはないですが、キャピタルゲイン狙いで保有している銘柄です。

ティッカーシンボルがTSMなんですけど、下記のシンボルにもあるように、略称としてはTSMC(Taiwan semiconductor manufacturing)なので、本ブログでもTSMCと呼ばせてもらいます。

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  •  基本情報
    • 1-1.会社概要
      • 1-1-1.ファウンドリ
      • 1-1-2.半導体とは
      • 1-1-3.ムーアの法則
  • 業績
  • 株価
  • 配当金と配当性向
  • キャッシュフロー
  •  TSMCの強さの理由
  • TSMCの今後の展望
    • 7-1.TSMCの製造する半導体サイズ
    • 7-2.TSMCの製造する半導体のサイズの推移
    • 7-3.TSMCの半導体の使用用途
    • 7-4.まとめ

 基本情報

  • 【事 業 内 容】:半導体の受託製造・販売(ファウンドリ)
  • 【名   称】:Taiwan semiconductor manufacturing
  • 【ティッカーシンボル】:TSM
  • 【設   立】:1987年2月
  • 【本   社】:中華民国(台湾)
  • 【従 業 員 数】:51000人(2019年末)
  • 【決 算 期】:12月末日
  • 【売 上 高】:3兆8500億円(2019年12月期)
  • 【営 業 利 益】:1兆3400億円(2019年12月期)
  • 【純 利 益】:1兆2500億円(2019年12月期)
  • 【時 価 総 額】:約46兆円(参考:トヨタ自動車は約24兆円)

1-1.会社概要

半導体の受託製造と販売を行っている、いわゆる「ファウンドリ」になります。半導体メーカーは大まかに3つに分類されることができますが、1つ目はインテルに代表されるような設計から製造・販売までを行う一気通貫のメーカー、2つ目はエヌビディアのように設計のみを行い製造はしないファブレス、3つ目がTSMCのように設計はせずに製造のみを受託して行うファウンドリです。他にも半導体製造装置を作るメーカーもありますが、半導体そのものを製造するという意味では含まれないので、3つに分類しています。

1-1-1.ファウンドリ

TSMCはファウンドリなので設計は行いません。前述のエヌビディア、クアルコム、アップル、AMD、Huawei(禁止されましたが)などから依頼を受けて、彼らの設計に基づいて半導体を製造します。

製造を行うということはもちろん工場と人員を抱えているため、それ自体は1つのリスクになります。なぜなら、例えばコロナ渦のANA・JALなどの航空業界では、新型ウイルスの登場によって乗客数が激減するという予想外の事態になっています。しかし、乗客数が急激に減ったところで社員をすぐにクビにできるわけでもないですし、抱えていう旅客機も多く固定費がかかります。工場や人員を多く抱えておくということは、生産量が減ったときに固定費が重くのしかかってしまいます。

反対にキーエンスのような超優良企業は、エヌビディアらと同様のファブレスという形態をとっているため、製造のための工場や人員を自分らでは持っていません。なので固定費がかかりません。もちろん、自分たちでは製造ができないので他社に委託する必要があり、彼らからの依頼を受けてTSMCが製造を行うという訳です。

もちろん、TSMCのようなファウンドリ以外にも、インテルのような一気通貫で設計から製造までを行うメーカーも受託生産は行っています。しかし、エヌビディアやアップルなどのファブレスから見たらインテルは製造はやってくれるけど設計もやっていますので、要するにライバルなんですよね。ライバルに自分の設計を開示しなくてはならないというのはリスクだと思います。いつどこから自分らの設計が盗まれるか分かりませんからね。そういう意味では、ファブレスメーカーが製造を委託するならTSMCのような製造のみを行うファウンドリになると思われます。

また、製造に特化することで経営資源を集中させることができます。インテルは上工程から下工程まで幅広く事業を展開しているため、それぞれに経営資源を分散する必要がありますが、TSMCは設計はしないのでひたすら製造に特化できるという訳です。どうやら調べてみると、半導体の製造というのは装置を購入すればすぐに作れるようになるわけではなく、良品を安定生産できるようになるまでに結構なノウハウが必要みたいです。今や5nmのような小さい半導体についてはTSMCの独壇場のようですが、そういった製造が難しいところに注力してきた結果、他のメーカーを引き離したというところでしょうか。

1-1-2.半導体とは

半導体って、イメージできますか?
僕は理工学部出身ですが、正直最初は「半分電気を通すもの」ぐらいのイメージしかありませんでした。確かに学問としては、導体と絶縁体の中間のもの、それが半導体だと教わるので、理科系出身の人でも同じような理解をしている人は多いのではないでしょうか。学問的なコメントをするなら、「通常は絶縁体に近く、不純物を混ぜると電気を通す導体に近くなる」といったところでしょうか。シリコン・ゲルマニウムなどが挙げられます。

ちなみに、英語だと「semi(準) conductor(導体)」と書きます。

ただし、最近ちまたで話に上がっている半導体はこの内容とは異なります。ニュースなどで一般に使用されている「半導体」というのは、「電子回路部品」のことを指します。細かくは割愛しますが、半導体にはスイッチ機能(状況によって電気を通したり通さなかったりする機能)、増幅機能(微弱な信号を大電流に増幅)、整流作用(交流を直流に変換する)、電気と光の相互変換(光を半導体に充てると電気が流れる、反対に電気を流すと半導体が光る)といった4つの機能を持っています。

これらの機能を持った半導体は、今や日常生活の中で使用するありとあらゆる製品の中に組み込まれており、現代人が生活を行っていく上では必要不可欠な存在となっています。

1-1-3.ムーアの法則

「集積回路の実装密度は18か月ごとに2倍になる」
…何を言っているかわからねーと思うが(中略)あ…ありのまま今起こったことを話すぜ!!
はい、これは1965年にインテル共同創業者のゴードン・ムーアが提唱したものです。要するに18か月ごとにサイズが半分になるだろうっていうことです。技術的な話をすると、半導体はシリコンウエハーと呼ばれる基盤材料上に、トランジスタ素子を構成します。同じシリコンウエハーの面積から作れる数が2倍になるっていうことです。

数が2倍になると何が嬉しいの?って話なんですが、単純に性能が上がります。同じスペースに2倍の半導体を積むことができるので、処理能力も2倍に上がるってことです。また、材料コストも下がります。同じ面積のシリコンウエハーから2倍作れるということは、材料コストは1/2になるからです。まあ、ただし厳密には開発費用とか色々あるので、完全に1/2にはならないかもしれませんが、材料だけで見ればそういうことでしょう。

要するにできるだけ小さい半導体を作ることで、CPUなどの処理速度も挙げられるし、それらの半導体から構成される製品・機器のスペックが上がるということです。当然、例えばアップルのようにiPhoneを作っているメーカーはスペックを上げることで、付加価値を上げて、販売価格を上げたいので、より性能の高い(より小さい)半導体を求めるはずです。小さい半導体が作れない半導体メーカーは、競争力を失うことになります。なので、半導体メーカーは日々、小さい半導体を作るための設備投資や研究開発を続ける必要があります。

業績

 (ドルだと分かりにくいので1ドル=100円として円換算しています。)
売上高は2010年以降、一度も前年を下回ることなく右肩上がりです。素晴らしいですね。2011年から2015年の5年間で売上高が倍増しています。2016年以降は成長速度は緩やかになっていますね。営業利益率は売上高の上昇と反比例して下がってくる企業も多いと思いますが、35%以上を安定して維持しています。純利益はさほど伸びていないですね。ファウンドリという業態のため、設備投資も右肩上がりで増えているのではと推測します。

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図1.【TSM】の業績推移

1TWD=0.036$、1$=100円で換算

株価

2002年頃から2016年頃にかけては横ばいでしたが、2016年以降に株価上昇のスピードが上がっています。顕著には2020年のコロナショック以降で、爆上げしていますね。コロナ渦での半導体不足がささやかれてくると、株価も上昇したようです。最近は米国の長期金利が急上昇しているあおりをうけて、直近では140ドルから115ドルまで急落しています。GAFAMを含めたハイテク株も長期金利の上昇に伴い軒並み下落していますので、TSMもハイテク株という認識をされているということですね。私は110ドル付近でエントリーしたのでヒヤヒヤしながら眺めていますが、今後5年間程度はガチホのつもりです。

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図2.【TSM】の株価チャート

※Trading Viewより

米国銘柄はコロナショック以降は、調整らしい調整もなくここまで順調に株価が上昇してきたので、市場では調整待ちの押し目待ちの状態になっていただろうと推測します。また、個人的に調査したところでは、長期金利の上昇と市場全体の株価の下落は一時的には発生するかもしれませんが、本格的な下落は過去の傾向をみるともう少し先になるのではないか、と思っています。もちろん、このまま下げ基調一本道で行く可能性がないわけではないですが。

今は低金利で安価にお金を調達した企業がTSMCも含めてガンガン投資をしてきています。ちょっと長期金利が上がったところで企業の業績がすぐに下落することは考えにくく、しばらくはこのまま上がっていくと考えています。おそらく今後の決算でも企業業績は好調なのではないでしょうか。株価は決算で好調であると報じられて上がり、その後停滞し、また次の決算で上がる、を繰り返していると思っています。

配当金と配当性向

※配当金はTWDではなくドルで表示しています。

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図3.【TSM】の配当金と配当性向

※Dividend.comより

2014年以降は毎年増配しています。また配当性向も右肩上がりになっており、2019年は90%近くになっており、株主還元も強まってきている印象です。TSMCの配当方針がどうなっているかまでは分かりませんが、連続増配していってくれると単純なグロース株としてではなく、配当でも還元されるのでうれしいですね。

 

キャッシュフロー

2010年頃から右肩上がりで上昇しますが、2015年頃から横ばいになっていますね。フリーキャッシュフローも2015年までは右肩上がりでしたが、以降は横ばいから減少傾向にあり、安定していません。これは営業キャッシュフローを次世代の半導体のための投資に使っているためだと思われます。半導体メーカーは常に小さいサイズの半導体を作るための設備投資を行っていく必要があるので、今後もフリーキャッシュフローは右肩上がりという訳にはいかないと思います。

ただし、営業キャッシュフローマージンは素晴らしく、50-60%と超優良ですね。この数字からも他社と比較して優位性を築いているのだろうということが分かります。

f:id:salaryman_investor:20210305073625p:plain                         図4.【TSM】のキャッシュフロー

 TSMCの強さの理由

さて、ここでTSMCの強さの理由について考えたいと思います。今までの半導体メーカーの覇者と言ったらやはりインテルでしょう。インテル入ってる?って、かなりキャッチーなワードでしたよね。インテルは設計から開発、生産、販売までを行う一気通貫のメーカーです。なので、冒頭にも書きましたが経営資源を各部門に振り分けていく必要があります。

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図5.従来のバリューチェーン

では、TSMCはどうでしょうか。こんなイメージです。

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図6.ファウンドリが入った場合のバリューチェーン

生産のところにTSMCが入りました。例としてアップルを他に入れてます。設計、開発、販売はアップルが行いますが、生産に関してはTSMCが請け負います。なので、APPLは生産に割くべき経営資源を設計や開発、販売に振り分けることができます。同じようにTSMCも生産のみに注力することができます。規模が小さいと、図6のようなバリューチェーンを作ったところで、経営資源(人、モノ、金)が少ないので図5のインテルには勝てませんが、ある程度規模が大きくなってくると、インテルが個別に割り振る経営資源よりも、アップルやTSMCが集中させた経営資源の方が大きくなります。一度、既存のバリューチェーンの企業をファブレス、ファウンドリが上回ると、そこから挽回するのは大変に難しいことです。どう頑張ったって一つのことに集中しているやつに、あれこれ手を出しているやつが勝てるわけないってのは道理ですよね。

これがTSMCの強さの秘密、という訳です。考えてみれば当たり前なんですが、僕も初めて知ったときはなるほどなと思いました。どうしても図5のように、設計から全部やるのが普通だと考えてしまうからです。インテルが今後どうやって対策していくのか分かりませんが、やはりもう生産の立ち位置からは徐々に退いていくのではないかと思います。エヌビディアやアップルみたいに設計・開発だけやっていくのではないでしょうか。ただ、米国としては生産を自前で賄えないのは宜しくないと思っているようなので、その辺で今後の生産をどうしていくのかは注視しておく必要があるかなと思います。

個人的には、TSMCが米国に工場を建設するという話も出ているので、半導体製造メーカー(主にTSMCですが)をどんどん誘致していくのでは?と思います。それで米国の製品に組み込む半導体を優先して作らせるってところでしょうか。現実的にインテルなどに今からTSMCに追い付けというのは結構難しいと思うんですよね。米国が補助金などを出せばまだ分かりませんが。どうでしょうか。

TSMCの今後の展望

7-1.TSMCの製造する半導体サイズ

今後のTSMCはどうなっていくでしょうか。けんたろ個人としては引き続き成長は拡大していくと予想しており、だからこその保有銘柄です。決算の資料から今後の動向を考えてみたいと思います。まず、前提として前述しましたが、半導体の性能はサイズによって決まってくるということです。サイズが1/2になれば基本的には性能は2倍に上がるからです。では、TSMCはどのぐらいのサイズの半導体を作っているのでしょうか。決算資料を見てみます。

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図7.TSMCの製造している半導体のサイズ

※TSMC決算資料(2020.4Q)より

まず、nmはナノメートルです。100万分の1ミリですね。「ひゃ!?」って感じですよね。え、そんなん作れるん?って思いますけど。
資料によると、29%が7nm、20%が5nm、13%が16nmとなっています。なるほど、5nmや7nmといった小さい半導体の需要が旺盛であることが読み取れます。小さい半導体の方が同じ空間に多くの半導体を入れることができるので、やはり市場からも必要とされているんですね。

7-2.TSMCの製造する半導体のサイズの推移

次に四半期ごとの変化を見てみましょう。

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図8.TSMCの製造している半導体の割合の推移

(5nm、7nm、10nm、16nm)

5nmが収益化されたのは2020年の3Qからなんですね。10nmが2020年1Qから無くなっているので、これからは5nmが主流になっていきそうですね。2022年頃から次は3nmの製造が開始されるというニュースもありますが、どこまで小さくなるのでしょうか。製造装置の方にもどこかで限界がくると思うのですが、どうなんでしょうね。半導体製造装置メーカーで働いている友人がいるので、今度聞いてみます。

7-3.TSMCの半導体の使用用途

続いて使用用途です。半導体が何の用途に使われているかを示しています。

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図9.TSMCの半導体の使用用途(左図)と前年比の伸び率(右図)

48%がスマートフォン、スマホですね。やっぱりすごい市場ですね。これから発展途上国の人たちにも普及していくと考えると市場はますます拡大していくのでしょうね。
33%がHPC(High Performance Computing)、ハイパフォーマンスコンピューティング、つまり平たく言うとパソコンだと思います。今、世界的に車載用の半導体が不足しているとニュースになっていますが、Automotiveはわずか3%しかないんですね。知らなかったです。スマホとPC向けでほとんどが占めているんですねー。そりゃTSMCも車載用を作りたくないわけです。多分、利益率もスマホ、PC向けが高いんじゃないでしょうか?想像ですが。

右図の前年比の伸びを見ると、スマホ、HPC、IoTが軒並み増加していますね。スマホは安定的な成長と見受けられますが、HPCなんかはコロナ渦での在宅勤務が増加したことも背景にありそうですね。さすがにスマホだけでは仕事は難しいですもんね。IoTも好調ですね。

ていうか、年で比較するとAutomotiveはマイナスなんですね。そりゃTSMCも減産しますよね。コロナショックでいきなり自動車メーカーが車が売れなくなったんで、急に受注を減らしてしまったので、TSMCは減産をせざるを得ない。ただし、半導体のリードタイム(作ってからお客さんに渡すまでの時間)が数か月と長いので、最近になって急激に回復してきた自動車の需要にはさすがのTSMCでも対応しきれなかったということでしょう。

7-4.まとめ

長くなりましたが、以上がTSMCの分析になります。自分でもめちゃくちゃ勉強になりました。株式投資とブログ執筆は並行するといいですね。これきっと投資成績にも影響してくると思います。これからは株を買う前にブログで銘柄分析してから買うことにしようかな。

んで、まとめです。既に保有していますが、けんたろ目線ではTSMCは長期的に買いです。理由はいくつかありますが、箇条書きにしてみます。

  1. ファウンドリとしての地位を確立しており、既に他社との実力の差が大きく開いており、新たな競合が現れるとは考えにくい。
  2. インテルも一部報道では製造をTSMCに委託するとの記事もあり、半導体が製造できるメーカーはさらに少なくなっていくと予想され、相対的にTSMCの地位が上がる。
  3. 某半導体装置製造メーカーに勤務する友人からの情報では、設計や開発に関しても、結局のところ作れるように設計しないと作れないので、TSMC主導で設計・開発もサポートしている節があるらしい。その方が設計・開発のスピードも上がるんだとか。もはやTSMCなしには設計・開発も成り立たないんですね。
  4. アップルがM1チップを自前で製造しました。インテル入ってない、です。これからは半導体を自前で、自社製品に適した設計を行う流れが主流になりそうです。となると、いろんな企業から製造の依頼が来ますよね?依頼先は、、そう、TSMCしかない!
  5. 米国の長期金利が上がって株価が一時的に下落しても、結局企業の業績が悪化したわけじゃないので、決算が良ければまた株価は復調すると予想。これからは車載用に使用される半導体も増えていくと予想されるし、IoTでありとあらゆる製品に半導体が使われるようになっていけば売り上げはどんどん上がっていくと思うので、株価の下げは一時的で大幅に金利が上がらなければ問題ないと予想。
  6. 2022年には3nmサイズの半導体も製造されるということで、今後もスマホ、PCのスペックも上がるし、それによる新たな需要が発生していくと考えられる。やっぱりみんな性能の良いスマホ、パソコンほしいもんね。

こんなところでしょうか。ということで、けんたろは下げ切ったところで押し目買いを狙っています。まあ、予想は外れることもありますので、投資は自己責任でお願いしますね!

いやー書いた書いた。

 

ではまた!

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